[摘要] 改革开放30多年来，中国的货币信用持续膨胀，在1984~1985年、1988~1989年、1992~1993年，以及2003年后直至这次为应对国际金融危机而大规模出台的刺激性投资政策等，多次出现较为严重的失控状况，最后之所以每次均可化险为夷，相安无事，在很大程度上正是得益于这个时期中国经济长期保持的高速增长。
改革开放30多年来，中国的货币信用持续膨胀，在1984~1985年、1988~1989年、1992~1993年，以及2003年后直至这次为应对国际金融危机而大规模出台的刺激性投资政策等，多次出现较为严重的失控状况，最后之所以每次均可化险为夷，相安无事，在很大程度上正是得益于这个时期中国经济长期保持的高速增长。经济总量的持续扩大，自然可以吸收和容纳更多的货币量。假如中国经济增长持续放缓或增长潜能式微，那么那些过多投放的货币信用就难以自行消化，并有可能演化成为恶性通货膨胀，从而形成较为严重的金融风险。
现阶段中国经济金融出现的困难和风险，恰好与经济进入这样一个下行阶段有关。如前所述，是以外贸出口拉动为主的传统经济增长模式，现已开始受到严重的制约与挑战，发展潜能日渐微弱；第二是以巨额投资拉动为主的经济增长模式，开始受到负债率持续增高的困扰，长此以往必将更为艰难。因为这种增长模式必须依靠货币信用的大量投放作为其负债来源，因而极易引发资产泡沫和通货膨胀，并严重破坏国民经济内在的结构、比例关系，最终形成结构性矛盾难以化解。同时,又受到产能严重过剩、基础设施投资成本效益比率急速下降等多种因素的制约。第三是前期“4+10”万亿元巨额财政信贷的刺激性政策太过夸张，以致中国货币信用出现严重膨胀，货币供应量占GDP之比持续攀升。第四是在前两种增长模式受到制约、增长出现困难的情况下，结构调整、转换增长方式的行动过于迟缓，可持续增长的新模式尚未形成。
主要受上述前三大因素的影响，中国长期存在的货币信用膨胀问题，现已对宏观经济构成严重威胁，短期内难以化解。在这种情况下，政策当局做出的理智选择，只能是在设法控制货币信用的前提下小心前行，所以才推出了各种名目的“微刺激”政策，以期推动经济增长保持在可接受的范围内。而一旦控制性政策使货币信用膨胀之势得以改变，呈现收缩效应，那么泡沫破裂的力量便非常强大，有时甚至是任何力量都难以抵挡。这犹如潮起潮落，涨潮时水漫金山，落潮时水落石出。
现阶段中国经济增长出现的困难，除了前边提到的30多年来中国逐步形成的以外贸出口拉动为主的传统经济增长模式，其比较优势开始出现锐减之外；另一个重要原因，就是在紧缩性政策的持续控制下，前期刺激性政策所形成的货币信用膨胀局面现已开始进入收缩阶段，而每到这种挤泡沫、去杠杆的时候，往往正是经济增长出现困难、金融风险凸显的最痛苦时期。
根据以上对中国经济所处宏观环境的简要分析，并针对目前国内面临的经济热点问题，尤其是重点金融风险，特提出一些个人的观察与看法。在本文中首先谈对房地产的看法，并在后续专栏文章中，谈对地方政府融资平台、影子银行、信用扩张等风险。
房地产市场出现明显分化，毫无疑问已进入一个持续的低迷时期。
有关这个问题已讨论多时，政策方和市场人士见仁见智，意见不一。我支持“拐点论”的看法，即认为这轮中国房地产市场出现的销售萎缩、价格下跌等现象，与近几年几次发生的短暂下降不同，反映的是一种趋势性改变，因此预计短期内难现反弹。
原因在于，房地产市场的所有问题，最终集中反映在价格上，而房价表面上系由供求关系所形成，背后实则与普通商品一样，也是一个货币现象。货币多发，房价就会上涨；货币紧缩，房价自然下降。说到底，房价不过也是一个货币符号而已。因此，考察近20年来中国的房地产市场，什么时候货币信用发生膨胀，社会出现流动性过剩现象，什么时候房地产市场就会火爆上涨；相反，什么时候货币信用得以控制，甚至出现货币信用收缩态势，什么时候房地产市场就会低迷不振。鉴于中国前期刺激性政策导致货币信用严重膨胀、现阶段不得不实行严格控制的大背景，短期内中国货币信用难言放松，所以必将制约房产市场持续低迷。
而背后更深一层的原因是，由于人民币汇率基本上已处于均衡状态，并预计在未来1~3年的短周期中还将面临贬值压力，因而在这一时期中国会重现资金外流现象，这将致使国内进入货币信用紧缩态势，从而会影响国内房地产市场明显降温。这从一些现象也可以进行观察，实际上这种趋势已经开始形成。
比如，近年来中国人到国外购房置业的投资金额持续增多，已成为美国房地产市场的海外买主。据HousingWire的实时数据统计，2013年4月~2014年3月海外购买美国物业的总值为920亿美元，其中来自中国的买家高居榜首，达220亿美元，约占24%。这里的原因，虽然有国内投资风险加大、营商环境恶化、环境污染严重、不安全因素增多等多种原因，但暗含的一点却不可否认，那就是人民币大幅的空间已明显收窄，兑换成国外货币及资产并无重大损失之虞，所以才感到在美国等境外投资会越来越便宜、合算。
此外，从房地产市场的实际供求来看，经过持续多年的货币信用膨胀局面，刺激中国房地产市场高速增长，供应及销售额持续扩大，现已明显超出市场的实际需求能力，出现阶段性过剩已在所难免。而房地产市场连接千家万户，又是银行最重要的信贷市场之一，因此房地产市场的冷暖变化，自然会直接影响到整体国民经济的发展，也关系到金融自身的安全与稳定。
我对目前中国房地产市场及金融风险的整体判断有七点看法：（1）已开始进入一个持续低迷的发展阶段；
（2）在这个阶段会出现明显的分化，除了京上广深等一线城市和部分刚性需求较大、前期泡沫较少的二线城市之外，大部分中小城市将会面临房地产市场严重下滑的局面；
（3）房地产开发商会出现严重分化，大多数中小开发商资金链紧张、经营困难，定会出现大量兼并重组现象；
（4）银行房地产信贷风险总体可控，但会爆发一定比例的呆坏账，将对个别房地产信贷业务较大、质量较差的中小银行形成明显冲击；
（5）信托、理财、小贷公司等“影子银行”风险加大，甚至会引发破产倒闭潮；
（6）中国房地产市场短期内如果出现反弹，那一定是政策当局耐不住寂寞，又祭出放松货币信贷等大规模的刺激性政策，并重现资产泡沫所致；
（7）而这样做的代价和后果将极其严重，会使中国经济增长问题雪上加霜，内在的结构、比例关系遭到进一步破坏，资产泡沫和通货膨胀卷土重来，“烂摊子”必将更难收拾。
（作者为资深金融从业者）
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